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　　结论 下一场大火

　　我们中的任何人以及我们周围任何有成就的同事都没有经历过这样的危机。尽管伯南克在研究大萧条方面具有很高的专业水平，保尔森对于金融市场具有良好的感知，盖特纳具有处理国外危机的丰富经验，但我们中没有人能确定什么会起作用，什么会适得其反，或者这个体系能够承受多大的压力。我们没有标准的策略手册可参考，也没有关于最佳实践的专业共识。我们不得不摸索着穿过迷雾，有时需要改变我们的策略，有时则要改变我们的想法，而这给结果带来巨大的不确定性。我们所做的许多事情似乎是对最初将世界拖入危机的金融业的奖励。

　　因此，评论人士倾向于假设和预测最坏的情况是可以理解的，或许这也是不可避免的。批评人士警告称，我们正在为美元的挤兑，或是津巴布韦式的恶性通货膨胀，或是希腊式的债务危机，或是数万亿美元的救市成本，或是由无法挽救的僵尸银行主导的日式体系，甚至是美国自由市场资本主义的死亡而做准备。这一切最终都没有发生，我们相信这不是因为我们的选择，而是在于它们本身。我们很幸运，国会最终扩大了我们的权力，使我们能够实现强有力且有效的反应，也许在某些方面，我们只是幸运而已。用十年的时间来反思美国以及其他国家在这场危机中所发生的事情，我们相信美国采用的战略是正确的。鉴于这个国家所面临的限制和极大的不确定性，我们就像我们所希望的那样去积极塑形，去努力工作。2008年金融危机所面临的压力表现在这些方面，包括股票价格和房价的下跌，以及产出和就业的下降，这甚至比大萧条的早期阶段还要糟糕，但政府这一次设法阻止了恐慌，稳定了金融系统，重振了信贷市场，并启动了持续到今天的复苏。与以往严重金融危机后的复苏以及其他发达经济体从此次危机中的复苏相比，美国的复苏形势要好得多。

　　虽然情况本来可能更糟，但这场危机对美国和世界来说仍然是格外有害的。数以百万计的美国人失去了工作、事业、储蓄和住房。2008年的一个重要教训是：即使应对措施相对积极，而且受益于美国强大的金融实力和信用，金融危机也可能是具有毁灭性的。应对金融危机的最佳策略是没有这样的策略，如果真的有，限制损失的最好方法就是，确保危机管理者在势态变得非常糟糕之前拥有他们所需要的工具。

　　不幸的是，金融危机永远无法完全避免，因为它是人类情感和认知的产物，也是人类作为监管者和政策制定者不可避免失误的产物。金融依赖信心，而信心总是脆弱的。尽管试图控制华尔街的过度杠杆和冒险至关重要，但这种杠杆和冒险通常反映出整个社会的过度乐观。监管机构和政策制定者也无法幸免于这些狂热，人类天生容易受到非理性繁荣的影响以及对于非理性的恐惧，市场在上涨时会过度上涨，在下跌时会过度下跌。狂热和恐慌似乎都具有传染性。

　　这并不是在危机来临之前被动或无所作为的理由。尽管没有万能的灵丹妙药可以根除金融危机，但政府官员可以采取很多措施来尝试减少金融系统对于危机所表现出的脆弱性，并降低危机发生的频率和失控的可能。美国政府对2008年的大火没有做好充分准备，这有助于解释为什么大火烧得如此之热，为什么控制火势的努力往往看起来如此混乱，甚至为什么这种反应变得如此不受欢迎。更好的准备本可以产生更好的结果。如果监管体系没有那么分散，而是更有能力应对商业银行以外的风险，如果危机管理者一直被授权使用压倒性的力量来避免金融崩溃，如果从一开始就有机制确保金融体系为自己的救助买单，大火也不会那么激烈，灭火措施也会显得不那么前后矛盾和不公平。

　　十年后，我们要提的关键问题是，美国如今是否做好了更好的准备。我们相信答案是——既是，也不是。首先，我们有更好的防范措施来避免恐慌，这在金融领域相当于更积极的防火措施和更严格的防火建筑规范；但当一场严重的危机真的发生时，政府官员动用紧急权力采取的措施在很多方面甚至比2007年的还要弱，这在金融领域相当于装备较差的消防员和关闭的消防站。政府通过货币和财政刺激来应对经济需求崩溃的能力，也就是所谓的凯恩斯主义武器库，也已大大削弱。简而言之，如今的美国经济和金融体系可能不太容易发生小规模的灌木丛火灾，而更容易受到重大火灾的影响，尽管更新和改进了消防法规，但一场大火还是开始了。用一个不同的类比来说，这就好像决策者对一场公共卫生灾难的反应是扩大免疫接种、促进良好的营养，并鼓励每年进行检查，但也决定关闭急诊室并宣布拯救生命的手术是非法行为。

　　更加坚固的防御体系

　　值得一提的是，为什么金融体系在2008年危机爆发前如此不安全，因为它现在有助于照亮通往更为安全的道路。同样，基本的问题是风险过高的杠杆、过多容易挤兑的短期融资以及向影子银行转移的过多风险，而这些领域的监管几乎可以说是空白，美联储的紧急安全保护网也无法覆盖到它们。还有太多的大公司由于规模太大、关联度过高而无法在不威胁系统稳定性的情况下倒闭，而且不透明的抵押贷款支持的衍生品的爆炸式增长，已经将房地产市场的健康状况变成了潜在的恐慌载体。与此同时，美国的监管机构已经支离破碎，而且非常过时，没有人对监督和解决系统性风险问题负责。

　　没有人确切地知道下一场金融危机会是什么样子，但从历史上看，危机都是在过度冒险和举债中遵循着狂热—恐慌—崩溃的模式。危机过后，伯南克和盖特纳认为，最重要的保障措施将是对企业融资所能承受的风险进行更加严格的限制。这意味着要求企业持有更多吸收损失的资本——盖特纳的口头禅是“资本、资本、资本”——同时要减少杠杆，让资本翻转到另一面。这也意味着更保守的流动性要求，迫使贷款方持有更多现金和其他流动资产，同时减少对短期融资的依赖，而短期融资可能会在有迹象表明出现问题时发生挤兑。如果最大的公司拖欠债务，将构成最大的危险，它们在风险承担和融资方面将受到更为严格的限制。最重要的是，新规则必须在整个金融体系中得到更为广泛的应用，不仅是在美国，而且是在全世界，同时以更为灵活的方式在未来进一步扩大这种新规则，以防止风险向监管阻力最小的规则边界之外转移。

　　奥巴马政府和美联储在努力实现这些目标，与国会就2010年美国《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法》（以下简称《多德-弗兰克法案》）进行了谈判，同时发动了一项全球性努力来对最大经济体的风险承担施加更为严格的限制。在这些领域，谈判对潜在的危机产生了更为有力的防御功能。《巴塞尔协议Ⅲ》的全球监管体系将银行的最低资本金要求扩大为原来的三倍，而对大型银行的要求则是原来的四倍，同时还需要能够真正吸收损失的高质量资本，以确保全球金融体系拥有更为坚固的减震器。美联储为美国银行制定的标准更加严格。全球范围内对流动性的要求也有所提高，这降低了金融机构对不稳定的隔夜融资的依赖性。在危机之前，未投保的短期负债约占金融体系资产的三分之一，如今这一比例仅为1/6左右。回购市场规模要小得多，融到的资产也安全得多，而回购中风险最高的日内信贷比危机前的峰值下降了90%。

　　对这些风险承担的限制不仅更加严格，而且范围更广，不仅适用于传统商业银行，还适用于经纪商和其他过去不在正规体系内经营的非银行机构。危机之前，在金融体系中只持有42%资产的公司在杠杆率方面有着严格的限制，而现在这一数字已上升到88%。此外，改革针对的是金融工具、融资市场以及个别公司。例如，《多德-弗兰克法案》要求大多数衍生品在公共交易所公开交易，而不是通过私下谈判交易，这降低了由于不确定哪家公司将面临何种风险而再次引发恐慌的危险。该法案还对衍生品交易、回购贷款和证券贷款施加了更为保守的保证金要求，这是抑制过度投机的另一种方式。从2008年到2015年，平均每日证券贷款额从2.5万亿美元降至1万亿美元。曾给贝尔斯登和花旗等机构带来麻烦的几类高风险融资工具在危机期间被清除，至今尚未出现。

　　危机后的改革也试图限制大银行倒闭可能带来的破坏更大规模系统性稳定的风险。对最大银行征收的“系统性附加费”要求它们比较小的机构持有更多的资本，以抵御一定数量的风险，降低它们的杠杆能力，增加它们对于损失的缓冲能力。《多德-弗兰克法案》还包括了禁止并购条款，该条款严禁将超过金融体系10%的债务集中在一家银行，同时授权美联储拆分它认为对系统稳定构成严重威胁的银行，此外还要求美联储每年对大银行进行压力测试，以确保它们为最糟糕的经济和金融场景做好准备。2018年，国会两党进行了一些微调，将公司面临自动压力测试的门槛从500亿美元提高到了2500亿美元，但美联储仍然有权测试它认为存在潜在系统性威胁的任何公司。随着时间的流逝以及记忆渐渐褪色，至关重要的是，让钟摆慢下来所不可避免的压力并不会使危机前就存在的脆弱性重现。但到目前为止，几乎所有《多德-弗兰克法案》的核心内容仍在实施之中。尽管一些批评人士最初抨击该法案招致大规模的越界行为，会削弱金融体系，但事实证明，金融体系足够强大，可以支持持续的经济扩张。

　　其他批评者抨击《多德-弗兰克法案》改革在较大程度上维持了现状，而不是立即拆分了大银行，他们主张应该恢复大萧条时期的《格拉斯-斯蒂格尔法案》，该法案将商业银行与投机性更强的投资银行分开。那些更激进的措施本来会对国会产生重大影响，但这并不是我们不采取这些措施的原因。我们只是不相信它们会解决危机的根源或降低未来危机爆发的风险。毕竟贝尔斯登、雷曼兄弟、房利美、房地美和美国国际集团都是不会受到《格拉斯-斯蒂格尔法案》影响的非银行机构，而美联银行和华盛顿互助银行则是通过产生不良贷款的老旧传统方式陷入困境的银行。大并不总是坏事，如果摩根大通、美联银行和富国银行的规模没有大到足以在贝尔斯登、华盛顿互助银行、美国国家金融服务公司、美林和美联银行倒闭前吞并这些规模不那么庞大的机构，那么危机会严重得多。规模小也并不总是好事，相对较小的一系列银行倒闭引发了大萧条的再现。无论如何，在《多德-弗兰克法案》实施前的8年压力测试中，美国最大的几家银行表现得相当不错。美联储在2018年得出的结论是，在一场严重的全球衰退之后，银行仍将拥有更多资本，其损失规模将超过2007年至2009年危机期间的规模，超过危机前的繁荣时期。美国政府问责署于2014年提交了一份报告，该报告是由国会批评人士委托撰写的，他们希望这份报告证明重大的失败问题比以往任何时候都要糟糕，该报告发现最大规模的银行不能再以比小银行低得多的利率贷款，这表明市场不太相信它们的“大到不能倒”。我们本来希望看到对陈旧的金融监管体系进行更多的重组，这是保尔森最初改革蓝图的一个关键要素，该方案计划由美联储负责监控系统性风险，并将几家冗余的机构合并，以形成更有效的一致性和问责性。政治势力范围的争斗是令人畏惧的，这感觉就像是一场有选择性的战争，而不是一场必须进行的战争。美联储在危机过后面临着强烈的反弹，国会无意再赋予它新的权力。《多德-弗兰克法案》建立了一个由财政部长领导的金融稳定监督委员会，该委员会尽管不是一个单独的机构，但至少形成了一个政府部门，负责评估和管控整个金融体系的风险。金融稳定监督委员会确实有权采取行动，将其监测到的系统性风险降至最低，包括将任何金融机构指定为具有系统重要性的机构，因此这些机构将受到美联储更为严格的监管。《多德-弗兰克法案》还通过废除储蓄机构监管办公室，向重组迈出了试探性的一步，该机构正是被美国国家金融服务公司、华盛顿互助银行和美国国际集团所俘获的日常监管者。然而，尽管联邦组织机构序列中的每一个机构都存活了下来，盖特纳最初希望将监管证券市场的美国证券交易委员会与监管衍生品市场的商品期货交易委员会合并，但由于监管这两家机构的国会相关委员会之间在争夺势力范围，这一想法在政治上行不通。

　　《多德-弗兰克法案》甚至在凌乱的组织结构图中增加了一个机构——消费者金融保护局，它将所有其他监管机构的消费者保护部门合并为一个强大的新型监管警察，并在金融领域发挥作用。创建一个一站式的消费者保护商店是有意义的，因为这项工作经常因为机构内部有其他优先事项而受到冷落。积极打击消费信贷市场的欺诈行为，除了可以帮助普通美国人持有更多的资金外，通过打击造成抵押贷款市场诸多问题的虚假承销和其他掠夺性行为，还可以增强金融稳定。

　　总之，这些改革减少了危机发生的概率。新的规定已经迫使金融机构，特别是规模较大的金融机构，必须持有更多和更高质量的资本，大幅降低杠杆，以更安全的方式为自己融资，每年的压力测试都要确保它们可以为最坏的情况做好准备。衍生品市场再也不像西部拓荒时期那样无法无天，消费者保护得到了加强，最终设立了一个政府机构来负责监控整个系统的潜在风险。

　　但是更为健全的规则和更加严格的监管永远无法防止所有的金融危机。提高了警惕的监管机构能够识别出预警信号，尤其是持续的信贷繁荣，但永远无法确定哪些繁荣景象反映出狂热，或者这些狂热何时会转变为恐慌。即使新规则以某种方式跟上了金融市场创新的步伐，它们也不会根除人类的弱点或从众行为，所以它们无法阻止每一波乐观和自满情绪浪潮的长期波动，避免其从矫枉过正转变为信心危机。决策者需要对他们在识别和纠正危险的传染性信条方面的能力保持谦逊，或者需要防止它们引发恐慌。如果泡沫像许多人认为的那样容易识别，投资者就永远不会陷入这些泡沫之中了。

　　即使是非常充足的资本缓冲、处置意外突发最有力的防御措施，也可能不足以抵御全面的挤兑。正如我们在2008年所看到的，资本缓冲似乎是安全而充足的，但突然之间就不那么安全了。美国银行自危机以来筹集的私人资本足以弥补危机期间的所有损失，这是迈向安全的可喜的一步。但是，如果华盛顿强力运用货币和财政刺激措施仍然没有止住经济的大出血，那么这些损失就会更加严重。随着2008年的创伤进一步消退，延长的稳定时期可能会鼓励形成新的自满情绪，政策制定者可能会试图降低危机后对于风险承担的限制，在严格的监管范围之外，市场可能会再次很便利地获得大量期限转换融资。提醒大家记住的是，即使资本金要求很低，有多少杠杆风险是在危机前从银行转移出去的。现在，为监管套利寻找新机会的动机更加强烈，监管往往要落后于市场形势的发展。

　　当然，可以想象到的是，全世界在预测和预防冲击方面会做得更好。各国央行和国际机构已对金融稳定部门大举投资，这些部门尝试通过详尽的“热度图”所展现出的“大数据”来识别危险信号，我们祝愿它们早日成功。但我们怀疑，无论是高科技监控还是审慎监管，都无法完全保护金融体系，使其免受人类似乎与生俱来的想象力缺失和记忆局限的影响。最终，威胁将被忽视，危机将再次爆发。正如纽约联邦储备银行的梅格·麦康奈尔喜欢说的那样，我们花了很多时间寻找系统性风险，但它往往会先找到我们。现在就是政府应对人员需要一张安全网的时候，我们担心美国的安全网比危机前更加千疮百孔了。

　　虚弱的应急武器库

　　危机是如何发生的？这是一个复杂的故事，其内容包括风险杠杆、挤兑资金、影子银行、过度证券化和过时的监管。但危机为何变得如此可怕却是一个相对简单的故事，其内容主要是我们必须与之抗争的脆弱陈旧的应急武器库。

　　2003年，当盖特纳开始在纽约联邦储备银行工作时，他阅读了纽约联邦储备银行的《末日审判书》，其中描述了“击破玻璃”计划中的紧急权力，但他并没有对此留下深刻的印象。伯南克在2006年担任美联储主席时也有过类似的经历，他被要求简要介绍一下应对危机的工具。美联储有较大的权力在有可靠抵押品的情况下向银行放贷，但只有在危机中动用《联邦储备法》第13（3）条紧急权力时，才能向非银行机构放贷，而且即便如此，也只有在潜在借款人接近或超过无法还款的水平时才能向这些非银行机构放贷。这个权力的权威性出人意料地受到了限制，例如，购买金融资产的权力仅限于美国国债，以及由房利美和房地美担保的低风险证券，而其他央行可以购买风险更高的证券，在某些情况下还可以购买股票。正如保尔森所了解的那样，财政部实际上并没有常设的权力来干预危机，这确实是一个问题，因为系统性危机并不会逐渐消退。如果政府不采取行动以主权信贷取代私人信贷，同时假定市场无法承受这样的损失，那么就没有办法平息严重的恐慌。因为没有一家私营机构能够为百年一遇的洪水提供自我保障。

　　美联储将其最后贷款人制度延伸到了权力所及边缘，事实证明，它是向资金紧张的机构提供流动性支持以及支撑摇摇欲坠的信贷市场的有效工具。但在一场真正的系统性危机中，传统甚至非常规贷款都无法奇迹般地恢复人们对陷入困境的公司或不良资产的信心。美联储还重新解释了其紧急贷款授权，该办法以创造性的方法来避免贝尔斯登和美国国际集团的灾难性崩溃，但这些最后的救援行动也没有恢复人们对金融系统的信心，因为政府无法让投资者和债权人确信其他大公司不会面临类似的崩溃局面。沃尔特·白芝浩提出了强有力的论据，说明为什么央行应该在有良好抵押品的情况下向可行的公司放贷。这场危机说明了白芝浩的理论具有一定的局限性。我们不得不在危机最严重的时候向国会要求我们需要的权力，以便对濒临破产的公司进行资本重组。即使在那时，仍需要时间和透明度来向市场保证不再会有发生挤兑的理由。

　　我们相信如果在危机开始时就具有这种权威，即使我们小心行事并受到限制，我们也可以通过旨在恢复整个体系信心的干预措施，采取更有力、更迅速和更为全面的行动。相反，我们不得不在很大程度上依赖于美联储更为有限的流动性工具和临时性救助，这让我们无法在危机面前脱身。

　　金融危机之后，盖特纳和伯南克希望保留我们用来稳定体系的新权力，并为最早的危机响应者争取更多的权力，以便在未来的危机中有序地关闭具有系统危险性的机构。奥巴马政府还提议为联邦存款保险公司提供更强大的担保权力，以降低雷曼兄弟式破产的可能，并减少美联储对贝尔斯登和美国国际集团等个别公司实施一次性救助的必要性。但不良资产救助计划的授权已经过期，国会最终版本的《多德-弗兰克法案》阻挠而不是增强了政府的灭火工具。联邦存款保险公司在危机期间所拥有的较大担保权力被剥夺了，尽管这种工具是极为有效的。美联储根据第13（3）条向个别非银行金融公司放贷的紧急权力也是如此境遇，美联储保留了第13（3）条中的如下权力：可以向更广泛类别的机构提供贷款，就像它为一级交易商所做的那样；支持重要的融资市场，就像它对商业票据所做的那样。但与以前相比，它的谨慎程度和风险承担能力都有所下降，例如，国会限制了美联储判断其贷款何时得到满意担保的自由裁量权，这使得央行在未来紧急情况下更难接受高风险抵押品。对于任何可以被理解为未来救助计划的事情，也根本得不到任何政治支持。

　　总的来说，未来的危机管理者在采取行动支持金融体系方面的权威性和灵活性将不如我们。国会剥夺了财政部使用外汇稳定基金提供担保的权力，尽管这一权力保护了普通美国人的储蓄，并在主要储备基金跌破净值而造成货币市场基金崩溃时，为很多美国企业提供了至关重要的短期融资。国会还限制了行政部门与美联储一起承担信贷风险的能力，就如同它们限制通过定期资产支持证券贷款工具来支持消费信贷市场一样。《多德-弗兰克法案》甚至削弱了美联储传统的最后贷款人制度，增加了信息披露的相关规定，无论在透明度方面有什么益处，这都会增加贷款人从美联储获得贷款的潜在负面影响，从而使美联储在未来的危机中更难向金融体系注入流动性支持。

　　《多德-弗兰克法案》创造了一项更为重要的新的灭火工具——“有序清算授权”（Orderly Liquidation Authority, OLA），该工具为濒临破产且情况复杂的公司建立了类似破产的机制，允许清算管理人在不引发混乱崩溃的情况下对这些企业进行清盘，就像联邦存款保险公司为规模较小和较简单的银行所做的那样。我们在危机期间无法做到这一点是一个令人沮丧的原因，雷曼兄弟破产的那个周末就是这场灾难的源头。美联储不得不扩大其放贷权限，以避免贝尔斯登的混乱性倒闭，这种干预之所以奏效，只是因为摩根大通有能力承接贝尔斯登的债务，而当我们无法为雷曼兄弟找到类似的买家时，我们也就没有了可以求助的对象。危机管理的目标不应该是防止所有的倒闭，而是防止具有系统影响性的公司在一片恐慌走向的失控性倒闭。一个精心设计的处置授权机制可能是避免混乱的一种良性方式，同时有助于确认没有一家金融机构是“大到不能倒”的。

　　在这个新的处置授权机制投入使用之前，我们并不知道其效果如何，我们三个人也不完全同意其预期承诺目标。我们当然不想忽视新的处置授权机制的重要性，或者相关的“生前遗嘱”，这些遗嘱由具有系统重要性的公司在发展兴盛时起草，以帮助政府在公司发生危机时将其清盘。但公平地说，与其他公司也处于危险之中以及整个系统处于恐慌边缘相比，新的授权机制在其他稳定的环境中防止雷曼兄弟式的破产可能更为有效。

　　总体而言，虽然美国比危机前有更强的防范恐慌发生的保障措施，但它在应对恐慌时的应急权力较弱。危机管理者没有权力不经国会批准就注入资金、为债务提供担保或购买资产。与此同时，美联储失去了救助单个企业的能力，其贷款能力也面临新的限制，而财政部也失去了利用外汇稳定基金提供担保的能力。这一切都是以避免政府救助的名义进行的，这当然是一个有价值的目标，但避免政府救助的更好方法不是妨碍危机的首要响应者，而是首先要避免危机的发生。最终，风险往往会绕过设计最好的安全防范措施，这也是赋予危机管理者权力的原因，他们需要压倒性力量以做出应对。你不能希望通过关闭消防站来灭火。

　　当然，当一场金融浩劫真的到来时，国会将有权撤销对危机管理者先发制人施加的限制。但在非议会制民主国家，这说起来容易做起来难，因为在这类国家，立法改革需要得到来自总统及众议院的支持，以及参议院中防止阻挠议案被通过的大多数议席的支持。至少在危机爆发的时候，金融灭火者们将不得不遵循我们的曲折道路，并消耗时间、精力和政治资本来获得他们灭火所需的车辆和水管。这有可能会进一步加剧危机，最终增加纳税人和经济体的成本。我们很难看到现在美国出现严重的两极分化的政治局面，但我们相信在最重要的时刻，两党会就不受欢迎但非常必要的行动达成共识。

　　尽管危机和随后的经济衰退很糟糕，但如果美联储、国会和相关部门没有发起大规模的货币和财政刺激措施，阻止经济收缩并帮助经济复苏，情况可能会更加糟糕。2008年的另一个关键教训是：如果经济崩溃，即使是稳定金融体系的激进措施也不会生效，而如果金融体系崩溃，振兴经济的激进措施也不会失效。应对危机的手段和宏观经济政策必须协同实施，而政府抑制金融危机强度的能力取决于其宏观经济的回旋余地。

　　幸运的是，美国的凯恩斯主义武器库在危机前储备相当充足。美联储有足够的空间来降低利率和推行其他扩张性的货币政策，而政府中的其他部门有足够的预算空间来实施扩张性的财政政策，如减税和增加政府支出。凯恩斯主义武器库如今看起来则要受限得多，这可能是严重危机中的一个重大障碍。虽然美联储逐渐提高了利率，这将有助于补充其在上次危机中所部署的货币弹药，但是华盛顿的行政官员们在理应筹集更多资金时却浪费了财政弹药。

　　在货币政策方面，美国在联邦基金利率为5.25%的情况下陷入了危机，按历史标准来看并不高，但轻松地高于零下限。伯南克已经暗示，当联邦基金利率触及零下限时，他愿意采取非常规行动来支持萎靡不振的经济。在危机爆发的最初几个月，美联储可能有点过于犹豫不决，但在2008年初，它的降息速度比任何其他国家的央行都要快很多。在那年秋季最为黑暗的日子里，美联储将利率下调至零利率下限，并将利率维持在该水平长达7年以支持经济复苏。美联储的三轮量化宽松政策也为经济增长提供了重要的动力，帮助美国经济经受住了包括欧洲主权债务危机在内的一系列负面事件的影响，而没有再次陷入衰退。美联储购买抵押贷款支持证券对房地产市场的复苏是至关重要的。

　　伯南克的继任者珍妮特·耶伦和杰罗姆·鲍威尔已经开始逐步清理美联储通过量化宽松积累的4.5万亿美元证券，当我们写下这些文字的时候，利率已经慢慢地超过了2%。然而，即使货币政策回归中性立场，当前利率也会比过去低一些。如果是这样，美联储在经济衰退时就没有那么大的空间通过降息来放松政策，而这可能会对未来应对危机或衰退的努力形成障碍。

　　在财政政策方面，上一次危机爆发时，联邦赤字仅占GDP的1%左右。一旦大衰退开始，赤字数额就会急剧增加，税收收入也会随之萎缩，但美国仍有相当数量的财政能力，在不破坏长期预算的情况下通过短期扩大赤字来支持经济增长。后来确实是这样做的，保尔森在危机初期谈判达成的1500亿美元减税计划、奥巴马提出的8000亿美元的经济复苏法案以及一系列规模较小的后续刺激措施，这些加起来超过GDP的10%。尽管部分联邦刺激措施被州和地方的预算削减及增税所抵消，但我们认为华盛顿在复苏开始后过快转向了财政紧缩。非常明显的是，政府向经济血液中注入肾上腺素将有助于结束衰退并逐步启动经济复苏，同时有助于避免金融体系的崩溃。在危机期间迅速膨胀至1万亿美元以上之后，财政赤字随着紧急情况的缓解而回落到了最初的实际水平，金融救助资金得到了偿还，经济也出现了反弹。国会还提高了税收水平，同时降低了政府支出的增长率。但年度赤字现在再次飙升至1万亿美元以上，这是由于在没有限制政府支出的情况下进行了大规模减税。随着人口老龄化给未来的福利性债务所带来的额外压力，美国可能会面临不可持续的巨额长期赤字。公众持有的联邦债务已经从2001年占GDP的31%上升到今天的76%，仅利息一项每年就要花费3000多亿美元。当下一次危机，甚至是普通的经济低迷来临的时候，税收收入将下降，赤字会进一步恶化。政策制定者将发现，无论是在政治上还是在经济上，要赶上10年前的强力反应都将困难得多。换句话说，财政肾上腺素的使用可能会在最需要的时候受到限制。

　　要想将美国的宏观经济实力恢复到可能有助于结束另一次危机的水平，将需要很长一段时间来减少在政策选择方面的挥霍以及建立良好的经济环境。现在即使是一场温和的衰退，也可能会使华盛顿在应对金融危机，或在升级基础设施、解决阿片类药物流行、应对气候变化、稳定社会保障，或为工薪家庭提供永久性减税方面，没有多少财政方面的回旋余地。早在2008年危机之前，美国就一直在应对收入不平等加剧、中产阶级不安全感以及其他经济挑战，但危机使这些问题变得更糟，不可持续的预算赤字可能会抑制我们应对这些问题的能力。

　　如今的金融系统似乎更强大，经济在某些方面似乎也更加稳定了。银行更加安全，提供了经济增长所需要的信贷。但这个世界充满了风险。虽然极端的危机是罕见的，但总有一天它会到来。尽管华盛顿陷入了嘈杂的僵局状态，但现在是填补2010年改革空白并为最坏情况做好准备的最佳时机，这也是确保最坏的情况不会发生的办法。正如中国哲学家和军事战略家孙子所说的那样：“无恃其不来，恃吾有以待之。”

　　做什么

　　对于我们来说，这场危机仍然好像昨天才刚刚发生，我们就如同许多生活和生计因这些事件而受到破坏的美国人一样。但市场的记忆是短暂的，正如历史所证明的，长期的信心和稳定可能会产生过度自信和不稳定。在灾难发生后看似必要的规则，在较为平静的时期开始变得繁重起来。

　　敌人正在被忘却。目前的监管负担并没有阻止银行享受健康的利润，也没有阻止银行向家庭和企业发放创纪录金额的贷款，但金融业正在努力推动放松监管。我们认为，额外金融改革的第一条规则应该是希波克拉底誓言式的，首先是不伤害任何人。我们应该谨慎行事，甚至在我们对一些后危机时代的改革进行完善的同时，也不能让最有力的危机防御措施被大规模削弱。当形势好的时候，倒退的危险似乎真是可以忽略不计的。

　　但是，最严重的金融危机代价可能是如此之大，以至于我们应该认真推动并采取更为强有力的措施，做到既要防止危机发生，又要在危机发生时减轻损害。正如我们早期在救助房利美和房地美的建议中所学到的那样，很难在危机未爆发的情况下让政治家们采取系统的行动。在风平浪静的时期，政客们尤其不愿赋予中央银行和财政部足够的权力来应对未来的动荡，就好像消防站的存在暗示了可能会引发火灾一样。但是在引发火灾前就给予消防队员他们需要的消防权力会更安全。风险如此之高，以至于华盛顿应该在金融稳定走到危急状态之前，将其视为一种危急状态。

　　在危机预防方面，新的资本、杠杆、流动性和保证金规定比危机前到位的保障措施要强得多，改革者面临的主要挑战将击退对这些规定的削弱。一个相关的挑战是，随着时间的推移，市场参与者将适应新的规则，将风险转移到似乎更为宽松的监管领域，因此，监管机构也需要酌情调整。与其他主要经济体相比，商业银行在美国金融体系中所占的比例仍然较小，所以需要保持警惕，以确保高风险的杠杆不会转移到新的监管宽松区域中。下一场战争的展开方式不太可能与上一场的完全相同，因此至关重要的是要确保监管机构具有足够的灵活性，以便在新的风险出现时可以及时实施监控。

　　分散化的金融监管体系也可以利用改革机会，以减少职责重叠的冗余机构之间的地盘之争。我们意识到重组对国会来说将是一个沉重的负担，但更合理的监管结构可能有助于防止未来的雷曼兄弟、美国国际集团和华盛顿互助银行从监管裂缝中跌落。不过在其他方面，金融防火的状况还算不错。

　　正如我们在本章中所强调的，我们更担心的是装备落后的金融消防队。我们知道，公众并没有叫嚣着让我们的继任者更容易地去救助银行，但剥夺金融救助者的权力并不会阻止金融救援。这只会耽误他们，让他们付出更多的代价。

　　在某种程度上，华盛顿需要鼓起勇气用帮助结束2008年危机的工具重新储备应急武器库，危机管理者有权向银行注资，购买它们的资产，尤其是为它们的债务提供担保，这是政府平息恐慌的最有力武器。联邦存款保险公司在处理商业银行时已经拥有了这些权力中的大部分，我们应该研究如何将它们扩展到任何从事期限转换的机构。《多德-弗兰克法案》的决议授权也需要加强，这样当大型复杂的银行濒临破产时，联邦存款保险公司就可以处置它们的债务，同时有序地将其清算，这可能会给纳税人造成一些短期损失，但联邦存款保险公司可以在危机结束后从该行业中弥补这些损失。相比之下，在危机中对债权人强制进行估值折扣可能会加剧系统性恐慌，拖累更多的公司，最终会给纳税人造成更大的损失。确保冒险者为他们的冒险行为付出代价以遏制冲动是可以理解的，但要求危机管理者在危机肆虐时承担这个代价只会让结束危机变得更加困难。

　　联邦存款保险公司的模式之所以如此见效，是因为它要求金融机构在危机来临之前前瞻性地向保险基金支付款项。这清楚地表明，如果稳定系统的代价最终比预期的要高，该行业最终将为此买单。我们希望国会采取一种能够适用于更广泛金融体系的类似保险模式，这样危机管理者对于置于风险之中的财政资金可以有回旋空间，同时保证任何短缺最终都将由金融机构而非纳税人来偿还。我们不会天真到认为这将解决金融危机管理中的政治问题。政府平息金融恐慌的努力总是容易受到攻击，因为这被认为是对不负责任的投机者提供毫无根据的救助。但金融业将要承担所有金融救助成本的预先法律授权，至少可以减轻这些担忧。我们在实践中确实做到了这一点，因为我们的做法基本上迫使金融体系为我们所提供的保护买单，但如果这一原则事先明确并且得到理解，情况会更好一些。

　　最后，我们希望既然现在局势良好，华盛顿将利用这一机会在下一场危机之前修复其顶层经济体系。这将从对财政责任的新承诺开始，因为当前这种“先苦后甜”的减税做法，在经济繁荣时期增加了政府支出，而这将造成在经济低迷时期不能再提供财政刺激。但是，我们也应该采取措施解决长期存在的结构性问题，包括日益扩大的收入差距，这破坏了我们的经济与民主体制的健康发展。我们需要找到更多的路径让更多的美国人参与国家经济成功的发展。这不仅是一个正确的做法，而且是一个更为强大的经济为各行各业的人带来更多机会和繁荣的途径，这将使这个国家做出更好的准备以抵御经济体难免遇到的冲击，包括金融冲击。

　　不幸的是，分裂和瘫痪的政治体系似乎很难未雨绸缪，无法对未来做出艰难的选择。十年前，我们确实看到民主党人和共和党人把政治和意识形态分歧放在一边，将国家从灾难中拯救出来，这强化了一种信念，即美国在面临危机时，而且只有在面临危机时，才倾向于采取必要的行动。但这在当时很难做到，在未来的危机中可能更难做到。我们对于下次危机来临之前要面对的困难应有一个清醒的认识。

　　然而，目前对紧急政策武器库的各种限制对美国来说是危险的，考虑到美国金融体系和美元的全球重要性，这对世界来说也是危险的。我们可以做得更好，而且利害关系如此之大，以至于即使做得更好一点，也可以在改善福祉方面带来巨大的好处。没有比现在更适合开始的时间了。

　　致谢

　　这本书的出版得益于许多人的帮助。迈克尔·格伦沃尔德（Michael Grunwald）提供了不可估量的帮助。企鹅出版集团负责本书的编辑斯科特·莫耶斯（Scott Moyers），在出版的全过程中一直在精心呵护此项目，对此我们向他致以诚挚的谢意。还要感谢德博拉·麦克莱伦（Deborah McClellan）的编辑指导、莫妮卡·博耶（Monica Boyer）的信息核实，以及鲍勃·巴尼特（Bob Barnett）提供的法律咨询。当回顾危机给我们带来的教训时，安德鲁·迈特里克（Andrew Metrick）和戴维·韦塞尔（David Wessel）提供了有价值的深入的见解。这些图表是在盖特纳和梁内利（Nellie Liang）的领导下，以及埃里克·达什（Eric Dash）、塞思·费斯特（Seth Feaster）、本·亨肯（Ben Henken）、艾丹·劳森（Aidan Lawson）和德博拉·麦克莱伦的贡献下共同合作的成果。 美国金融史与大国博弈（套装共12册）