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　　50 合约众多，买方卖方如何选择

　　作为期权买方，新手常常对买什么样的期权合约心里没底，甚至出现过看对方向还亏钱的情况，比如有投资者说，50ETF从2.5元反弹到了2.54元，可他买入的50ETF购11月2700还是天天亏钱；还有投资者听了朋友的意见，觉得50ETF 2800 购很便宜，所以越跌越抄底，结果越亏越多，成了卖方的“天鹅肉”，有时候将期权合约持有到期，即使上下仅差一档的期权合约，也会出现一个翻倍、另一个归零的情况。那么期权买方应该怎么样选择合约呢？应该从下面4个维度去考量。

　　（1）标的波动方向和速度

　　标的波动的方向和速度的快慢是选择期权合约的重要因素，标的的波动对期权合约的波动有较大的影响。首先当然是根据标的的涨跌方向来选择认购或认沽期权。然后就要看标的的涨跌速度了，如果方向保持一致，则往往会发现实值期权上涨的幅度还可以，但虚值期权的涨幅往往跟不上，而在反向波动时，虚值期权下跌的速度会更快，这时候就应该选择实值期权和平值期权。而如果上涨（下跌）的速度比较快，轻度虚值期权上涨的幅度比较大，则这时候可以适当加仓。其他可以根据标的涨跌的速度不同，在虚值期权和实值期权之间来回移仓。如图50-1所示的50ETF不同阶段的走势是非常典型的合约选择的例子。

　　图50-1 2017年10～11月50ETF走势

　　（2）波动率高低和运行趋势

　　当波动率比较高的时候，期权价格比较贵，比如近期一个月到期的期权波动率高达30%，平值期权的价格高达700～900元/张，这时候如果标的波动幅度不是很大，则往往很难获得较好的收益。如果标的波动率处于上涨途中，则顺势方向的期权上涨的幅度和金额会大于下跌的那个方向，轻度虚值期权并没有多少劣势，若波动率处于下跌途中，则会发现上涨的期权涨幅很小，下跌的期权跌幅较大，从买跨和卖跨投资者的盈亏平衡就能看得很明显。如图50-2所示，2018年9～11 月，波动率先上升，跟随标的波动方向的买方获得较好的收益，然后在 11 月中下旬波动率下降，是卖方难得的机会。

　　（3）距离到期时间的长短

　　笔者发现，如果标的波动平稳，则波动率变化也不大。以当月合约为例，在前面的10天买入实值、平值、虚值各1档的涨跌幅度区别不会太大，因为到期时间还早，所以时间价值对期权价格的影响不会太大。在中间的10天，时间价值衰减的速度加快，这时候如果标的的波动还不够大，则Delta的变化会受到Theta衰减的拖累，时间价值的消耗会影响期权价格。而到了最后10天，时间价值衰减得更快，这时候标的波动的幅度对期权价格的影响会更大，加之平值期权附近的Gamma很大，往往会出现涨跌速度都很快的期权，此时是风险，也是机会。

　　图50-2 2018年9～11月波动率指数走势

　　（4）学会使用期权策略单

　　其实在“单腿”买期权的时候，就相当于把自己置身于一条平坦宽阔的道路上，如此可能是冲锋的战士一路向前所向披靡，也可能是“敢死队”就此牺牲，其实可以使用策略单先进行试探，反正盈亏都有限，可以待方向明朗后再变换阵型。

　　比如在标的波动范围比较窄时，可以使用垂直价差策略，等标的波动变大再拆掉“卖腿”。在波动率下降时使用卖方策略好过买方策略，在时间流逝加快时使用合成多（空）头和比率价差策略。

　　简单总结就是：

　　小涨买平实，大涨买虚值。

　　升波买虚值，降波最好卖。

　　时早随便买，月中适合卖。

　　月末博波动，期权大赢家。

　　上文从标的波动的方向、波动率的高低和走势，以及距离到期时间的长短来说明了买方该如何选择期权合约，那么对于期权的卖方来说，要考虑从哪个维度获取利润，作为选择单卖、双卖、合约的参考？卖方的参考维度和买方的参考维度类似，即方向、波动率、时间。

　　如图50-3所示，涨跌额基本是方向的反映，隐含波动率是波动率的反映，而时间就是时间价值的反映，看你的盈利是以哪个维度为参考，就可以相应地将其作为选择合约的参考。

　　图50-3 50ETF期权T型报价

　　（1）单边方向波动

　　如果是赚单边方向的钱，并且对这个方向比较有把握，那么就要选择单向卖出期权，根据风险控制的原理，卖出虚值期权、平值期权、实值期权都可以，单边卖出牛市或熊市深度实值期权也没问题。

　　如图 50-4 和图 50-5 所示，在单边的市场里，卖出平值认购期权，并采取移仓操作的方法，每次花费4000元保证金，能卖出500元/张的平值期权，并且在100元/张时平仓，然后卖出下一张500元/张的平值期权，从而获取利润。

　　从图50-6中可以看出，50ETF购6月2600最高时4500元，最后还是归零了，可见方向性卖出的利润会巨大。

　　（2）波动率高低与升降

　　波动率高低与升降是不愿意判断标的走势、或者判断标的走势能力不强的期权卖方常用的一种卖期权的参考维度，其实做期权投资最难判断的就是方向，最容易判断的是时间价值的流失，处于中间位置的是对波动率的升降和运行方向的判断。

　　图50-4 2018年6月50ETF走势

　　图50-5 2018年笔者期权账户截图

　　图50-6 50ETF购6月2600走势

　　从图50-7可以看出，波动率的上升有时候是快速的，但如果这种高波动率随着标的的大幅波动而消失，那么高波动率就会变低或快速回归到常态，在高波动率回归的过程中就是卖方的好机会。如果要赚取波动率下降的收益，且对方向有一定的判断能力，那么单卖轻度虚值期权或平值期权都可以，如果没有对方向的判断能力，那么就双卖虚值期权和平值期权。

　　图50-7 2018年以来波动率指数

　　（3）时间价值衰减

　　期权都是有到期日的，在一个周期内，至少有一半的期权会归零，或者它们原来就是只有时间价值的虚值期权，再或者是既有内在价值、也有时间价值的平值期权、实值期权。所以对冲掉方向和波动率的影响，也可以好好利用赚取时间价值的期权策略。当然为了安全起见，一般卖两头虚值，并不断调整 Delta 为中性或者将 Gamma 也保持中性。这时候还可以用备兑策略、比率价差、垂直价差来构建组合策略，如此卖出近期或者远期的期权都可以。

　　（4）箱体边缘的概率

　　期权卖方若判断近期行情为箱体震荡，想赚取箱体震荡的利润，则可以考虑卖出两头的虚值期权。

　　如图50-8所示，2018年7月到11月，从一个更宽的范围来看，50ETF在2.4～2.6元之内宽幅震荡，如果认为这种趋势将保持，则可以卖出箱体顶部、底部之外行权价的期权，比如卖出购2600以上、沽2400以下的期权，或者可以卖出年线之上、新低以下行权价的期权。若卖出两头虚值的期权，则收获权利金的概率较大。

　　图50-8 2018年6～11月50ETF走势

　　当然，在期权卖方的各种选择合约之后，如果要让净值或账户波动小一点，则在面对日内大幅波动时，可采取对冲、反手等各种手段来平滑曲线，以及根据是否看错了方向、超出了边界来更改策略。 小马白话期权2——多品种交易机会与稳健盈利策略